安信证券：公路运输行业2010年中期投资策略 荐5股

　　经济增长的动量可能逐步减弱。 2010 年4 月份的经济数据并没有意外的惊喜：其中工业增加值同比增长17.8%，增速较上月小幅回落0.3 个百分点。固定资产投资同比增长25.4%，较上月回落0.9 个百分点。房地产投资仍在加速，但随着房地产宏观调控政策的不断出台，房地产投资加速增长存在疑问。综合考虑国内总供需状况以及地产等宏观调控政策的影响，安信宏观认为经济增长的动量可能会逐步减弱。

　　预计行业加速增长的趋势逐渐结束，行业将进入稳定增长期。 对比各道路季度间通行费收入的增长率，2009 年一季度到2009 年四季度，除受分流影响的道路外，其余道路收入持续加速增长。2010 年一季度，部分道路收入增速出现环比回落。对比各季度收入的复合增长率，2009 年四季度的复合增长率在6%以内，明显低于2010 年一季度的复合增长率。我们认为，2010 年一季度收入、盈利增速出现环比回落，很大程度上是因为低基数导致2009年四季度增速过高有关。另一方面，也说明未来车流量增长的动力主要取决于经济的增长。不存在路网分流、道路维修扩建等微观因素的影响下，高速公路整体的收入增速与区域经济的增长同步。在2008 年四季度经济下滑到2010 年一季度经济恢复增长的周期中，高速公路收入增速与经济增长的同步性尤为明显。我们认为公路行业加速增长的趋势可能逐渐结束，随着宏观经济增长动量的减弱，公路行业将进入稳定增长期。

　　盈利和估值双防御。 从车流量的结构看，客运受经济的影响小，而货运的货种涵盖范围广泛，货运车流量的波动也要小于其他行业，因此公路行业整体收入增长稳定，波动较小。公路行业的成本主要包含折旧和摊销、人工、道路养护，成本刚性。行业40%左右的毛利率远高于上证A 股，盈利能力比较稳定。因此，在宏观经济增长可能放慢的背景下，公路行业是优良的防御性品种。而公路行业稳定的分红，也提供了保底收益率。

　　从估值的角度，在流动性宽松的年份，高速公路因低成长性而落后大盘。在流动性偏紧的年份，高速公路行业因其防御性有相对收益。三季度之前流动性放松的概率较小，公路行业的估值优势凸显。盈利和估值均具有防御性。

　　多元化发展有利于打开公路行业的成长空间。 公路行业公司现金流稳定，近年来多数公司利用充裕的现金流发展非公路业务。公路业务因为增长慢，具有收费年限，成长性不佳。多元化发展，可能成为公路公司未来的发展趋势之一，有利于打开公司的成长空间。

　　维持行业“大市-A”评级。 我们预计下半年，公路行业车流量增速将有所放慢，行业进入稳定增长阶段。在宏观经济增长可能放慢以及流动性收紧的背景下，公路行业的防御性特征尤为明显，因此我们维持高速公路行业“大市-A”评级。建议配置盈利稳定，无分流风险的公司，如楚天高速、山东高速、宁沪高速，建议关注超跌带来反弹机会的五洲交通、赣粤高速。(安信证券研究中心)