投资评级 谨慎推荐

银河证券分析师 朱力军

国内洗衣机行业处于整合的初期，洗衣机品牌众多，但是各自市场占有率都不高，小天鹅掌握核心生产技术并处于国内前三名，在市场整合的过程中处于有利位置。

消费升级持续进行，小天鹅产品定位于中高端，专注波轮洗衣机和滚筒洗衣机生产，2009年中期将达到500万台波轮洗衣机和50万台滚筒洗衣机的产能规模，产能的扩张将满足市场增长的需求。

2009年冷轧钢板、不锈钢等原材料价格将在低位徘徊；另外，电机、电控件等配件价格也出现5%-30%的下跌，给洗衣机成本下降带来了外部条件，公司毛利率在未来两年中将会有所提升。

大股东美的电器为白色家电行业的龙头企业，将会全方位的支持公司的发展。(1)通过美的电器进行原材料集中大规模采购，从而提高毛利率水平；(2)通过美的电器引进精细化管理，提高资产运营效率；(3)小天鹅与美的电器相互开放销售渠道，公司产品迅速进入美的的营销体系中，促进公司销售快速增长。

美的电器在收购小天鹅时，承诺三年内解决同业竞争问题，未来两年公司存在资产整合机会。

小天鹅未来的增长体现在外生性和内生性两方面。消费升级促进公司销售增长；同时，由于美的电器收购小天鹅而带来公司经营水平提升，内生性增长是公司未来两年重要的增长点。通过引进大股东精细化管理和层层考核等管理方式，尤其是公司通过集中采购原材料等方法，预计2009年公司毛利率水平上升1个百分点，2010年再上升0.5个百分点；管理费用率和销售费用率也将逐步降低，预计2009年和2010年管理费用率分别为10.9%和10.5%，销售费用率为3.5%，虽然费用率不断降低，但依然低于目前美的电器的费用率水平

我们预计，公司2009-2011年每股收益分别为0.34元、0.50元和0.63元。综合相对估值法和估值法，公司的合理股价为9.38元。我们维持给予公司“谨慎推荐”的投资评级。

公司新闻：

[2009-04-08]小天鹅A：资产整合在加速 强烈推荐

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