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南京苏泊尔电器维修-苏泊尔:经营好转,上调评级至“增
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发布日期：2012-12-16 |
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行业情况
今年行业整体下滑,预计明年增速好转。分品类看,炊具在国内是相对比较成熟的行业,经过20多年的发展现有的品类基本都处于相对平稳的增速。据JFK统计,今年国内炊具行业总体下滑5%左右。小家电在经历了过去几年的快速发展后,今年内销整体亦呈下滑趋势。据中怡康统计,今年前10个月,豆浆机行业下滑25%,电压力锅、电磁炉均下滑4%,电饭煲、电热水壶分别略增2%和4%。
分渠道看,今年一二三四级市场罕有的出现全面下滑的情况。公司认为,一二级市场的下滑主要受行业周期影响,而三四级市场下滑主要源于消费信心下降;而2013年的宏观经济情况比12年相对乐观,且小家电和炊具的消费需求一直存在,相信行业经历了今年的调整后,明年将恢复增长。
公司经营情况
内销:前三季度炊具业务保持双位数增长,小家电业务个位数下滑。公司是国内炊具行业,凭借突出的优势,前三季度在行业下滑的大背景下仍实现两位数的销售增长。小家电业务受行业整体表现不佳的影响,预计下滑幅度约0-5%。
出口:SEB订单执行情况符合预期;上半年炊具非SEB出口下滑较大、下半年下滑幅度收窄。公司出口主要分为SEB订单及非SEB订单两大类。公司年初与SEB签订了约17亿人民币的合同,其中炊具10.69亿,小家电约6.68亿,从目前执行情况看全年完成合同问题不大。与SEB订单的稳定转移相比,炊具非SEB出口波动较大,上半年预计下滑40-50%,下半年以来降幅有所收窄,预计四季度同比基本持平;小电非SEB业务由于基数较小仍处于拓展期,依旧保持小幅增长。
虽然前三季度公司收入增速放缓,但经营质量相对较高(现金流、存货、应收账款、费用率等表现较好),符合公司一贯稳健的经营作风及大股东SEB对公司的考核要求。
经营情况好转,预计四季度、明年一季度业绩表现较好。展望四季度,一方面公司为元旦、春节两个促销档期做了积极准备,另一方面海外需求回暖(11月底前国外圣诞节旺季出货基本都已付运),且基数较低,预计四季度及明年一季度公司经营情况将有明显的改善。我们预计,公司2012全年将实现收入70.61亿元,实现利润4.74亿元,同比基本持平。
各业务未来发展趋势
未来,公司一方面将着眼在炊具和小家电领域争取更大的市场份额;另一方面,公司将在厨房及SEB其他非厨房领域推进新产品品类的拓展。
内销:传统品类稳定增长,同时开发新产品
炊具内销:炊具作为家庭必须品拥有稳定的消费需求。虽然一二级市场保有率较高,但稳定的更新需求及城镇化带来的新置需求使得炊具业务在一二级市场将保持小幅稳定增长,而三四级市场由于发展阶段的原因未来增速肯定高于一二级市场,另外由于集中度偏低,品牌企业的增速将更高。目前,炊具在国外的更换周期是1-2年,而国内往往达到3-5年,未来更新周期的缩短也将有效促进行业销量的增长。
小电内销:公司在小家电产品的创新、技术、研发投入等方面均优于主要竞争对手,SEB入主后优势更为明显。未来的增长,一方面有赖于传统品类随着市场的恢复而稳定增长;另一方面,公司会继续在替SEB代工过程中挖掘适合国内销售的产品引入内销市场。此前,公司已成功的引入红点、巧叠等拳头产品,市场反应非常好;目前面包机、电蒸锅、电炖锅、电炖盅等新品已上线销售,公司看好其广阔的市场空间(国内有一家专做电炖盅的品牌“天际”,凭此单一产品年收入规模达7、8千万元),预计上述新引进的产品未来几年将保持快速增长。
厨房小工具:厨房工具(刀具、食物处理小工具、保温提壶、保温杯、餐具等)国内市场年销售规模预计超过30多亿元,但竞争格局非常分散,没有领导品牌,公司作为炊具行业龙头,切入这一细分市场优势明显。目前公司该类产品已实现销售额逾2亿元,由于行业增长前景广阔,不排除未来成为独立的业务单元。
非厨房领域产品:目前公司在非厨房领域也在进行一些规划和准备,预计明年会尝试销售部分SEB的生活电器产品,经营方式可能类似此前代理lagostina的模式。
出口:SEB订单稳定转移,东南亚自有品牌稳健发展
炊具出口:由于基数较大,且SEB 90%的炊具订单已经转移到公司,转移速度将逐步放缓;未来的增长一方面来自于SEB自身在全球的增长以及剩余订单的转移,另一方面将来自非SEB出口渠道的进一步开拓。
小家电出口:由于基数较小,且SEB小家电业务规模相对较大,SEB小电的订单转移有望在未来几年持续保持40-50%的快速增长。与炊具大部分订单已经转移过来不同,目前SEB在国内仍大量依赖伊立浦、东菱等企业代工小电产品,未来转移空间很大。
东南亚出口业务:公司在东南亚的业务经营与SEB存在区域划分,SEB在东南亚的发达地区(新加坡、韩国、日本等)已经有比较成熟的网络,在这些区域公司不会再投入资源单独发展网络渠道。公司主要在越南等SEB基础还比较薄弱的地区建立自己的网络,推广品牌、发展经销商。SEB的产品在越南等地区会通过公司的渠道销售,而公司的产品在其他地区将借用SEB的渠道。目前公司在东南亚地区销售额约1-2个亿,毛利率不错,但由于规模不大净利润率一般,仅略有盈利,未来希望规模能扩张到5-10个亿。
渠道拓展与营销投入
未来将持续进行渠道深耕,针对市场开发相应产品。公司明确指出,三四级市场是内销未来主要的增长方向。公司五年前开始布局三四级市场,网点数每年增长3000-4000个,截止目前三四级市场网点数超2万个、专卖店逾1000家。未来公司将致力于继续提高一二级市场渠道经营效率,同时提升三四级市场分销、拓展的能力,持续进行渠道深耕。
在三四级市场,价格是消费者选择产品时比较重要的考虑因素。公司针对三四级市场的这一特性进行相应的产品布局。例如,在不改变锅身主体的情况下改变辅件设计,使得产品单价降低,性价比更高,与小品牌相比更具综合竞争力。
未来随着渠道的深耕,公司依靠品牌、渠道、产品的优势,将进一步挤压其他二三线品牌的生存空间,市占率有望稳步提升。目前公司三四级市场的收入占比约为30-40%,未来有望进一步提升至40-50%。
新兴渠道(电商)高速增长。公司去年成立了电商部门,今年大力发展线上经销商、线上的产品,预计今年电商业务将有翻倍增长,未来几年预计电商渠道每年将保持50-100%的高增长。
加大品牌营销,合理控制风险。公司今年中标“舌尖上的中国”第二期全程合作伙伴(预计价格4000多万),目前已做好相关方面的资源配置。公司会在明年中期评估市场恢复状况,届时再去调整资源投入和配置,将通过合理控制风险来保证公司的盈利能力及经营质量。
股权激励计划
股权激励计划复杂但科学,管理层动力十足。公司的股权激励计划是公司与SEB一同制定的,非常复杂但也非常科学,有利于管理层和股东利益的一致。该激励计划不允许管理层在小年“洗澡”,而是要求管理层努力补足过往业绩并达成当年目标,管理层完全有动力全力以赴为股东创造价值。
盈利预测与投资建议。今年前三季度,受行业调整影响,公司收入、利润同比小幅下滑;但四季度及明年一季度,由于行业整体情况好转,公司积极为元旦、春节两个促销档期做准备,且基数较低等原因,预计四季度和一季度业绩表现较好。展望明年全年,行业增速回暖概率较大,低基数下公司积极的营销及渠道拓展计划有助收入恢复双位数增长。预计明年原材料价格将小幅波动,公司已经在低位锁定明年大部分原材料价格;内销产品结构继续优化,但利润率较低的出口业务占比有所回升,因此我们预计公司明年净利润率水平基本同比持平,业绩有望同步于收入增长。我们预计公司2012、13、14年EPS分别为0.75、0.87、0.97元,目前公司2012、13年动态PE约13.93、12.01倍,考虑到经营好转,增速改善,我们上调公司评级至“增持”,给予2013年13.5倍PE,目标价11.8元。
风险提示。行业增速不及预期,SEB订单转移进度不及预期。
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